المملكة المتحدة .. رأسمالية من غير رأسمال

تمثل شركة إميونوكور قصة نجاح لطموحات المملكة المتحدة في مجال التكنولوجيا الحيوية. فبعد تفرعها من جامعة أكسفورد عام 1999، أصبحت الموجودة في مدينة أبينجدون الخضراء المطلة على نهر التيمز، رائدة في جيل جديد من الأدوية لعلاج السرطانات، والالتهابات الفيروسية، وأمراض المناعة الذاتية.
لكن بالنسبة إلى السير جون بيل، الرئيس التنفيذي الكندي البريطاني للشركة وأحد رواد علماء المناعة في العالم، تبرز قصتها لسبب أقل تميزا. يقول "أخشى أن تكون (إميونوكور) مثالا كلاسيكيا لما ظلت المملكة المتحدة تعانيه".
في أيامها الأولى، جذبت "إميونوكور" بعض الدعم من المستثمرين المحليين. لكن ثلاث جولات تمويل لاحقة فشلت في تأمين مزيد من الأموال البريطانية. وعندما نمت بما يكفي لإدراجها في سوق الأسهم عام 2021، تجنبت لندن وذهبت إلى بورصة ناسداك، حيث تبلغ قيمتها السوقية الآن 2.6 مليار دولار.
يقول بيل، وهو أيضا أستاذ كرسي للطب أنشئ بمنحة ملكية في جامعة أكسفورد "لدينا التزام مسبق كبير تجاه العلوم في المملكة المتحدة، ثم تذهب جميع الفوائد التجارية إلى المستثمرين في بلدان أخرى".
يتذكر قائلا "لم يكن هناك حقا أي وصول إلى رأس المال طويل الأجل على نطاق واسع في النظام البيئي للمملكة المتحدة ولم يكن لدى أصحاب رؤوس الأموال المغامرة في المملكة المتحدة تمويل كبير بما فيه الكفاية"، وخطط المعاشات التقاعدية المحلية "لم يكن لها أي اهتمام" لأنها "متحفظة للغاية بحيث لا تسمح لنفسها بالاستثمار في قطاع النمو". والنتيجة، على حد تعبيره، هي أن "شركة التكنولوجيا الحيوية البريطانية الأكثر نجاحا الآن مرتبطة بالفعل بأسواق المال الأمريكية".
تتمتع مخططات المعاشات التقاعدية وصناديق الثروة السيادية عبر كندا وأستراليا وآسيا بمزيد من الحرية من قبل الجهات التنظيمية للاستثمار في الشركات في مراحلها المبكرة، والشركات المدرجة وفئات الأصول الأخرى. ونتيجة لذلك ضمن أشياء أخرى، سقطت أصول الطاقة، والبنية التحتية، والدفاع والتكنولوجيا البريطانية في الملكية الأجنبية.
يقول ساول كلاين، المؤسس المشارك لشركة لوكال جلوبال، وهي مجموعة رأس مال مغامر في مراحلها المبكرة مقرها لندن "عندما تصبح إحدى شركاتنا ناجحة، لا يستفيد منها المتقاعد البريطاني، بل المستفيد هو مدرس في أونتاريو أو شخص يركب مترو الأنفاق في سنغافورة".
يعتبر هو وبيل من بين أعداد متزايدة في مجالات الأعمال، والتمويل والسياسة ممن يساورهم القلق بشأن أزمة بريطانية أوسع، بينما نظام التقاعد النافر من المخاطر والسوق المحتضرة غير المهيأة لإصدار حقوق ملكية جديدة يدفعان النمو والازدهار في بلدان أخرى.
يقول بيل "في الوقت الحالي، نحاول ممارسة الرأسمالية من دون أي رأسمال، وبشيء من عدم الرغبة في المخاطرة، وبموقف فيه بعض الحسد تجاه الأشخاص الذين يجنون المال. باختصار، لقد غيرنا المفهوم الكامل لكون هذا البلد رأسماليا".
في الربع الأول، كانت هناك أربعة طروحات فقط في لندن، جمعت 81 مليون جنيه استرليني فقط، وفقا لشركة ديلوجيك ـ سادس أسوأ ربع للطروحات العامة الأولية في عاصمة المملكة المتحدة منذ عام 1995. وبدلا من ذلك، تلحق الشركات بشركة إميونوكور إلى الولايات المتحدة. ومن المقرر أن تقوم شركة أرم هولدنيجز، إحدى قصص النجاح التكنولوجي القليلة في المملكة المتحدة، بطرح عام أولي في نيويورك، وليس في لندن. وتخطط مجموعة سي آر إتش الأيرلندية لمواد البناء لتحويل طرحها إلى الولايات المتحدة. وقد رأى كيث بار، الرئيس التنفيذي لمجموعة فنادق إنتركونتيننتال المالكة لسلسلة فنادق هوليداي إن، أخيرا أن سوق الأسهم البريطانية "ليست مكانا جذابا للغاية".
قالت جوليا هوجيت، الرئيسة التنفيذية لبورصة لندن للأوراق المالية، في حدث أقيم أخيرا، "لقد كنا في خضم مشكلة تتمثل في تقليص رأس المال بشكل هائل في المملكة المتحدة على مدار الـ20 عاما الماضية".

كارثة يمكن تجنبها

تعود جذور هذا القلق إلى أكثر من ثلاثة عقود.
في تشرين الثاني (نوفمبر) عام 1991، تم اكتشاف جثة روبرت ماكسويل العارية، التي تزن 140 كيلوجراما، طافية في البحر قبالة جزر الكناري. إذ يبدو أن عملاق الإعلام سقط في البحر من على متن يخته.
تسببت وفاته الغامضة في الانهيار السريع لإمبراطورية النشر التي يملكها عندما طلبت البنوك قروضها. اتضح أن ماكسويل استخدم الأصول التابعة لصندوق مجموعة ميرور التقاعدي لدعم شركاته. أسهمت تلك الحادثة في تنامي مطالب عامة صاخبة بتشديد القواعد حول المعاشات التقاعدية، ولا سيما ما يسمى مخططات المنافع المحددة التي تقدم مدفوعات للأعضاء المتقاعدين على أساس أجورهم أثناء عملهم.
نتجت عن تلك المطالبات سلسلة من التغييرات في قواعد الضرائب، والتنظيم، والمحاسبة يصفها السير جون كاي، أحد الاقتصاديين البريطانيين البارزين، بأنها "واحدة من أكبر الكوارث التي كان يمكن تجنبها في السياسة العامة البريطانية".
يقول كاي "كان لدينا نظام يعمل بشكل جيد، استبدل به نظام يقيد استراتيجيات الاستثمار ويقضي فعليا على مخططات المنافع المحددة للقطاع الخاص في المملكة المتحدة".
كان من بين أهم التغييرات إدخال المعيار المالي الـ17 عام 2000، معيار محاسبي يتطلب من الشركات حساب الفائض أو العجز في مخططات المعاشات التقاعدية ذات المنافع المحددة الخاصة بها كل عام والإفصاح عن أي عجز كالتزام مالي في حساباتها تماما كما تفعل في قرض مصرفي أو إصدار سند.
سارعت مجالس إدارات الشركات، التي غالبا ما تصاب بصدمة من حجم المطلوبات، إلى إغلاق مخططات المنافع المحددة، أولا للأعضاء الجدد ثم إلى الاستحقاقات الإضافية. بدأ الأمناء في تحويل الأصول من الأسهم -فئة الأصول التي قدمت تاريخيا أعلى عوائد معدلة حسب التضخم- إلى السندات الحكومية. كانت نظرية استراتيجية الاستثمار هذه "المدفوعة بالمطلوبات" أقل خطورة، لكن بالنسبة إلى كثير من مخططات المعاشات التقاعدية، فقد فشلت الخريف الماضي عندما انخفضت أسعار السندات بشكل حاد في أعقاب "الميزانية المصغرة" لحكومة المملكة المتحدة.
كانت نسبة جميع أصول صناديق المعاشات التقاعدية البريطانية المستثمرة في الأسهم 26.4 في المائة عام 2021، بانخفاض من 55.7 في المائة عام 2001، وفقا لمنظمة التعاون الاقتصادي والتنمية. وفي المقابل، كان لدى الصناديق الكندية 40.6 في المائة في الأسهم والمخططات الأسترالية 47 في المائة.
يقول بيل، من شركة إميونكور "لدينا تريليونات الجنيهات الاسترلينية الموجودة في صناديق المعاشات التقاعدية التي لا تستخدم للاستثمار في الشركات، أو دفع النمو، أو القيام بمجموعة كاملة من الأشياء التي يعتمد عليها النجاح الاقتصادي للبلد. إننا بحاجة إلى إيجاد طرق للإفراج عن رأس المال هذا".

صندوق المعلمين

أظهرت كندا طريقة للقيام بذلك. في العام الماضي، خسرت الأسهم والسندات العالمية أكثر من 30 تريليون دولار جراء التضخم وارتفاع أسعار الفائدة والحرب في أوكرانيا التي تسببت في أكبر خسائر في أسواق الأصول منذ الأزمة المالية عام 2008.
لكن الصندوق التقاعدي للمعلمين في أونتاريو، الذي تبلغ قيمته 247.2 مليار دولار كندي، وهو خطة منافع محددة لمصلحة 336 ألف معلم مدرسة في المقاطعة الأكثر اكتظاظا بالسكان في البلد، كسب 4 في المائة وحافظ على وضع التمويل الكامل للعام العاشر على التوالي.
يقول جو تايلور، رئيس صندوق أوه تي بي بي ومديره التنفيذي "لقد اتخذنا بعض الخيارات الجريئة بشأن المكان الذي نريد أن نضع فيه أموالنا. لقد آتت هذه الخيارات ثمارها". قلل المخطط من تعرضه للدخل الثابت بسبب مخاوف بشأن ارتفاع التضخم، وعزز حيازاته في البنية التحتية، والأسهم الخاصة، وغيرها من الأصول الأكثر حساسية للتضخم.
قدرة صندوق أوه تي بي بي على القيام بذلك هي نتيجة لكيفية تصميم الخطة عندما تم تشكيلها عام 1990. حتى ذلك الحين، كانت صناديق المعلمين في أونتاريو تستثمر فقط في السندات الحكومية. لكن قانونا جديدا في ذلك العام أنشأ مجلس الاستثمار في صندوق أوه تي بي بي ككيان مستقل، ومنحه إعفاء من الحدود القصوى لأجور القطاع العام حتى يتمكن من توظيف أشخاص من القطاع الخاص، وخفض الأتعاب المدفوعة للمديرين الخارجيين عبر إلزامية إدارة معظم محفظته داخليا.
يقول تايلور "هناك قدر كبير من المرونة فيما يتعلق بكيفية تفكيرنا في المخاطر التي نرغب في اتخاذها، وتكوين المحفظة والقدرة على مناقلة المبالغ بين فئات الأصول المختلفة".
ساعدت قدرة المخطط على الجمع بين مقتنيات السوق العامة إلى جانب الاستثمارات المباشرة في البنية التحتية، ورأس المال المغامر والممتلكات في تحقيق متوسط عوائد بنسبة 9.5 في المائة سنويا منذ إنشائه. تم اعتماد نموذجه على نطاق واسع في جميع أنحاء القطاع العام في كندا، شركة س بي بي إنفستمنت، التي تأسست عام 1999 للإشراف على أصول خطة المعاشات التقاعدية الكندية واستثمارها، نمت من 12 مليون دولار كندي فقط إلى 536 مليار دولار كندي وهي الآن واحدة من أكبر المستثمرين في العالم في الأسهم الخاصة.
في المملكة المتحدة، كانت أقرب البدائل لخطط المعاشات التقاعدية العامة في كندا مخططات المعاشات الحكومية المحلية. وتتكون هذه من 86 صندوقا إقليميا تدير أصولا مجمعة بقيمة 342 مليار جنيه استرليني بدءا من آذار (مارس) عام 2021، وتعتبر ثلاثة أرباع الصناديق تقريبا التي تتخصص في الأسهم والأصول والأمور الأخرى محفوفة بالمخاطر. على عكس أقرانها في القطاع العام، فإنها تعتمد على نمو الاستثمار، بدلا من استخدام مساهمات الأعضاء العاملين لدفع المعاشات التقاعدية للمتقاعدين. وعلى عكس أبناء عمومتها من القطاع الخاص، لا تزال مفتوحة للأعضاء الجدد.
بدأت حكومة المملكة المتحدة في إصلاح القطاع عام 2015، وطلبت من 86 مخططا عبر إنجلترا وويلز دمج أصولها في عدد من المجمعات التي تمتلك كل منها أصولا لا تقل عن 25 مليار جنيه استرليني. في ميزانية آذار (مارس)، أشارت وزارة المالية إلى إعادة تنظيم أصول المعاشات التقاعدية الحكومية المحلية.
يقول مايك ويستون، الرئيس التنفيذي لشركة إل جي بي إس سنترال، التي تدير الأصول المجمعة لثمانية صناديق مقرها ميدلاندز، "إن التجميع أدى إلى التوفير في التكاليف، لكن من الواضح أن الحكومة تريد التحرك بشكل أكبر وأسرع لتعزيز العوائد وتوسيع نطاق الاستثمار".
ويضيف "وفقا للمعايير الدولية، نحن صغيرون جدا. للاستفادة من الحجم، سيكون من الأفضل أن تكون المجمعات أكثر من 100 مليار جنيه استرليني ويمكن لها أن تعمل بعد ذلك بالطريقة نفسها التي يعمل بها الكنديون والأستراليون، لممارسة الحجم والتأثير".
لا يزال التخصيص الاستراتيجي للأصول واتخاذ القرارات الاستثمارية من اختصاص مخططات السلطة المحلية الفردية. "يمكن للتجميع أن يتحرك بشكل أكبر وأسرع بشكل ملحوظ إذا قدمت الحكومة إرشادات ووضوحا أقوى".
خارج القطاع العام، تكاد مخططات المعاشات التقاعدية ذات المنافع المحددة أن تنقرض ويتوقع قليل في المملكة المتحدة حدوث نهضة. أدى ارتفاع عوائد السندات إلى انخفاض حاد في انتشار عجز المخطط وأتاح فرصة للرعاة والأوصياء للتفاوض بشأن ما يسمى صفقات تحويل المخاطر، حيث يتم تحويل مسؤولية المدفوعات إلى شركات التأمين مثل ليجال آند جنرال ومجموعة فينيكس.
وهذا يفتح الباب أمام استثمار هذه الأصول في الإسكان، والبنية التحتية والطاقة المتجددة. لكن آخرين يأملون في أن 1.4 تريليون جنيه استرليني من أصول المنافع المحددة المتبقية -التي لا تزال تساوي 64 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي للمملكة المتحدة- لا يزال من الممكن تسخيرها لتوليد ثروة جديدة. يقول نايجل ويلسون، الرئيس التنفيذي لشركة إل آند جي "لا ينبغي أن نتخلى عن المنافع المحددة، لأن متوسط المدة لا يزال 15 عاما".
يجادل مايكل توري، المؤسس المشارك لـ"بوتيك أوندرا بارتنرز" للخدمات المصرفية الاستثمارية، بضرورة فصل مخططات المنافع المحددة عن الشركات الراعية وتوحيدها في حفنة من الصناديق الفائقة.
يقول "لقد أدى ارتباط الشركة إلى إحداث خلل شديد في توزيع أصول صناديق المعاشات التقاعدية في المملكة المتحدة -ما جعلها مدفوعة بالمحاسبة بدلا من أداء الاستثمار- كما أنها أدت إلى انخفاض عوائد صناديق المعاشات التقاعدية"، مضيفا أن الفصل "من شأنه أن يحررها من إعادة التوجيه نحو الأداء طويل الأجل، والإدارة الأكثر احترافية والنطاق من الدمج كما هي الحال في البلدان الأخرى، مثلا، التحول الجاري الآن في هولندا".
يشير مراقبون إلى السجل الاستثماري القوي لـ"ويلكم ترست"، مؤسسة خيرية يتم تمويل أبحاثها الصحية عبر محفظة استثمارية بقيمة 37 مليار جنيه استرليني، كمثال على كيفية ازدهار الأموال دون قيود الشركة الراعية. فقد أنتج عوائد سنوية بلغ متوسطها 11.7 في المائة على مدى العقدين الماضيين.
في الوقت نفسه، يدعو كبار مديري الصناديق في المملكة المتحدة، بما في ذلك ريتشارد بوكستون من شركة جوبيتر، وديفيد كومينج من شركة نيوتن لإدارة الاستثمار، إلى إجراء تغييرات في إطار المحاسبة الذي يتطلب من الشركات وضع التزامات صناديق المعاشات التقاعدية في الميزانية العمومية.

ثقافة المخاطر

يتحول الاهتمام الآن أيضا إلى مخططات المساهمات المحددة، حيث يتم استثمار مساهمات العمال ويعتمد دخلهم في التقاعد على أداء تلك الاستثمارات.
في هذا المخطط، يتحمل العمال، وليس أصحاب العمل، جميع المخاطر والشكوك حول نمو الاستثمار والتضخم وطول الأجل. وهذا يجعل التحول في ثقافة مخاطر صناعة المعاشات التقاعدية في المملكة المتحدة أمرا حاسما، وفقا لمايكل إيكنز، كبير مسؤولي الاستثمار في مجموعة فينيكس جروب للمدخرات والتأمين.
قال "إذا كنت تريد الاستثمار بسعر رخيص كالرقائق في أصول خالية من المخاطر، فلن تكون قادرا على تحمل تكاليف التقاعد. هذه هي المشكلة الكبرى التي لا يتحدث عنها أحد".
روبرت سوانيل، مدير منتدى المستثمرين وكبير المستشارين في "سيتي جروب"، يصف المشكلة بأنها "من بين أكبر المشكلات المالية التي تواجه حكومة المملكة المتحدة اليوم" ويقول "إن التحول إلى مخططات المساهمات المحددة يجب أن يكون مصحوبا بحملة لمحو الأمية المالية، وتوعية مجتمعية هائلة حول المخاطر والعائد".
ستنشر الحكومة هذا الخريف إجراءات "لفتح الاستثمار الإنتاجي" من صناديق التقاعد ذات المساهمات المحددة ومصادر أخرى، وجعل بورصة لندن مكانا أكثر جذبا للإدراج.
فيما تمضي المملكة المتحدة قدما في خططها لاستبعاد أتعاب الأداء من الحد الأقصى لرسوم التقاعد من مكان العمل، وهي خطوة من شأنها أن تسمح للخطط بالاستثمار بشكل أكبر في الأصول الخاصة. في الشهر الماضي، أطلقت شركة شرودرز أول صندوق أصول طويل الأجل في المملكة المتحدة، وهو منتج مصمم لتسهيل الاستثمار عن طريق صناديق التقاعد في فئات الأصول الأقل سيولة مثل الشركات غير المدرجة والبنية التحتية.
قال ويلسون، من شركة إل آند جي، "إنه يمكن تكليف الصناديق ذات المساهمات المحددة على نحو مشابه لاستثمار 10 إلى 20 في المائة في أسهم النمو والبنية التحتية"، وأضاف "أنت بحاجة إلى هذا الإلزام الناعم"، مشيرا إلى التأثير الذي أحدثه تسجيل العمال تلقائيا في خطط تقاعد الشركة. ومنذ بدء التسجيل التلقائي في عام 2012، ارتفعت نسبة موظفي القطاع الخاص المؤهلين المساهمين في معاش تقاعدي من الثلث إلى ثلاثة أرباع.
يقول ويليام رايت، المؤسس والعضو المنتدب لمؤسسة نيو فاينانشال الفكرية، "إن الفرصة الحقيقية تكمن في تسريع نمو مخططات المساهمة المحددة ووضع مزيد من مدخراتها واستثماراتها في الوعاء". ويشير إلى الطبيعة المجزأة جدا لمخططات المساهمة المحددة في المملكة المتحدة التي يبلغ عددها 28 ألفا تقريبا، التي يقول إنه يمكن دمجها لجعلها أكثر كفاءة.
فيما يدعو آخرون إلى تقديم حوافز ضريبية فردية لتشجيع المدخرين في المملكة المتحدة على الاستثمار في الشركات المحلية، أو إرفاق درجة من الاشتراطات للإعفاءات الضريبية لصناديق التقاعد. ويشير هؤلاء إلى أن خطط الأسهم الشخصية، التي كانت الأداة الرئيسة للاستثمار الفردي في المملكة المتحدة قبل إدخال حسابات التوفير الفردية في عام 1999، كان لها مبدئيا حد أدنى للاستثمار في الأسهم البريطانية.
وبحسب كيث أمباشتشير، مستشار المعاشات التقاعدية المخضرم الذي عمل لدى خطة معاشات المعلمين في أونتاريو أثناء إصلاحها في التسعينيات، بعض خطط التقاعد في المملكة المتحدة لديها السمات اللازمة لبدء الانتقال إلى نموذج الحوكمة والتفويض مثل كندا، وقال "إن إجراء هذه التحولات يستغرق وقتا طويلا. لا يمكنك ذلك بضغطة زر فقط. لكن إذا لم تبدأ، فإن ذلك لن يحدث أبدا".