لماذا تعد الإدارة النشطة للسندات منطقية للمؤسسات؟

ظل المستثمرون في الأسهم، لعقود، يبتعدون عن الصناديق النشطة ويتجهون إلى الاستراتيجيات السلبية. مع ذلك كان تقدم الاستراتيجيات السلبية في الدخل الثابت بطيئا.
وراء ذلك بعض الأسباب، قد يكون أهمها أن حجة المؤيدة للإدارة النشطة للسندات مدعومة بأدائها المتفوق والصافي من الرسوم، مقابل المؤشرات والاستراتيجيات السلبية.
قد يكون هذا مغايرا للشائع مما كنت قد سمعته وقرأته. لكن الحجة المناهضة للإدارة النشطة عادة ما تركز على الصناديق المشتركة والصناديق المتداولة في البورصة. ويعد أداء الدخل الثابت المؤسسي - أي الحسابات المدارة بشكل منفصل للمعاشات التقاعدية، والأوقاف، والمؤسسات، وما إلى ذلك، أفضل.
يعود التركيز على الصناديق المشتركة والصناديق المتداولة في البورصة لسببين. أولا، أصبح الحصول على البيانات أسهل بفضل مورنينجستار، أكبر شركة مزودة لتصنيفات الصناديق. ثانيا، تعد الصناديق مصدر الانكشاف الرئيس لمستثمري التجزئة، لكن مع وجود قدر كبير من السندات المحتفظ بها خارج هياكل الصناديق، يصبح من المهم تحليل عوائد هذه الفئة.
خذ البيانات من "بي إس إن"، وهي قاعدة بيانات لعوائد المديرين يستخدمها المستشارون على نطاق واسع، وقارن الأداء بمؤشر أجريجيت من "بلومبيرج" – الذي يعد أكثر مؤشر معياري مستخدم لمحافظ الدخل الثابت من الدرجة الاستثمارية.
يصنف أداء مؤشر أجريجيت في الربيع الرابع لمديري السندات الأساسيين البالغ عددهم 150 في قاعدة بيانات "بي إس إن" على فترات زمنية تمتد لثلاثة وخمسة أعوام بدءا من 30 أيلول (سبتمبر)، وبالكاد تم تصنيفه في الربيع الثالث خلال العام الماضي. لتجنب الشك، هذا يعني أن أكثر من 75 في المائة من الـ 150 من مديري السندات الأساسيين – وهي عينة تمثيلية كبيرة – قد تفوقوا على المؤشر خلال الأعوام الخمسة الماضية، الصافي من الرسوم.
لماذا حدث ذلك؟ أولا، إن المقياس الحقيقي - أي الاستثمار في جميع الأوراق المالية في مؤشر – هو أمر مستحيل في الدخل الثابت. لا يقتصر الأمر على أن مؤشر أجريجيت يضم أكثر من 12 ألف إصدار للسندات. بل يدخل في ذلك أيضا تحديات تداول سندات الشركات بشكل خاص بين الأطراف المقابلة، أو "مباشرة دون وسيط مركزي". يتم تداول متوسط سندات الشركات بشكل غير منتظم بعد شهر من إصدارها، ما يؤدي إلى فروق أسعار كبيرة محتملة بين العطاءات والعروض، وهي تكلفة لا تتحملها المؤشرات. في هذه الحالة، يصبح من اللافت للنظر أن أكبر أداتين سلبيتين تمكنتا من تحقيق نتائج "وإن كانت باهتة" تتماشى مع مؤشر أجريجيت.
ثانيا، المؤشر يزيد وزن المصدرين الذين لديهم أكبر قدر من الديون - ما يشير إلى الانحياز تجاه الشركات ذات الجودة المنخفضة. خذ مثالين في الصناعة نفسها، شركة أوراكل "المصنفة Baa2 من وكالة موديز وBBB+ من إس آند بي ستاندارد آند بورز" وشركة مايكروسوفت "المصنفة AAA". نظرا لأن "أوراكل" تعد مكونا أكبر من "مايكروسوفت" في المؤشر، يجب أن تمتلك الاستراتيجية السلبية أكثر من الشركة الأولى، بينما قد يختار المديرون النشطون تجنبها، نظرا لمسار تصنيفها الائتماني السلبي.
شهد المؤشر خلال العقد الماضي أيضا زيادة الشركات المصنفة BBB، وهي أدنى درجة تصنيف في عالم الشركات من الدرجة الاستثمارية. لا يوجد أمام الاستراتيجيات السلبية خيار سوى اتباع مسار التصنيفات النزولي.
ثالثا، يأتي جزء مفيد من ألفا في الدرجة الاستثمارية من قرارات تخصيص الأصول بين القطاعات الأساسية الثلاثة للمؤشر – وهي سندات الخزانة، والأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري وسندات الشركات.
من الانتقادات الشائعة للاستثمار النشط في الدخل الثابت أن المديرين يفرطون بشكل أعمى في زيادة وزن السندات المدعومة بالرهن العقاري الأخطر ذات العائد الأعلى وسندات الشركات من أجل تحقيق العوائد "التي تنهار بعد ذلك عندما تنخفض الرغبة في المخاطرة بشكل حاد". لكن الواقع أكثر دقة. وفقا لبيانات مصرف جيه بي مورجان، فإن مستوى متوسط العوائد المعدلة حسب المخاطر – معدل شارب - في السندات المدعومة بالرهن العقاري وسندات الشركات أعلى منه في سندات الخزانة، تقريبا على مدى كل الفترات الزمنية. وفقا لذلك، فإن معظم مديري الإدارة النشطة يزيدون وزن هذه القطاعات - وهو قرار غير متاح للاستراتيجيات السلبية.
السبب الرابع هو أنه في فترات الاضطراب، يمكن أن تتأثر صناديق مؤشر الدخل الثابت من التدفقات الخارجة، في حين تعد الحسابات المدارة بشكل منفصل إلى حد كبير مجموعات ثابتة من رأس المال. بينما قد تعيد مؤسسة ما توزيع النقد من السندات إلى الأسهم في فترة تراجع، فإن السلوك المؤسسي يميل إلى أن يكون أقل تشبها بالقطيع من التجزئة.
يمكن أن تكون صناديق المؤشرات ذات الدخل الثابت منطقية بالنسبة إلى المؤسسات الأصغر التي تفتقر إلى خدمات مديري الاستثمار ومنطقية للمستثمرين الأفراد الذين يفتقرون إلى الحجم المهم لتحقيق السيولة أو التنويع. لكن من الحكمة أن تتبنى المؤسسات الأكبر حجما المثل "ما تزرع تحصد". الاستراتيجيات النشطة للدخل الثابت تستحق الرسوم التي تفرضها.

مديرة محفظة سندات لدى شركة باركسدال إنفستمنت مانجمينت