انهيار الأسواق يعتمد على أي أجزاء المعادلة أخطأ فيها المستثمرون
لأولئك الذين شعروا بالارتباك من السوق هذا العام، لدي اقتراح. استثمروا في دورة التاريخ العلمي للأسواق المالية التي تديرها كلية إدنبرة للأعمال "يمكنك القيام بذلك عبر الإنترنت - لا داعي للقدوم إلى اسكتلندا الباردة". تركز إحدى الوحدات على تاريخ التقييمات المتطرفة للسوق - ما يسببها وما يعمل على انهيارها.
أول أمر تجب ملاحظته هو أننا نحب التحدث عن الفقاعات، في حين أن فترات التقييم المفرطة في سوق الأسهم لا تحدث كثيرا في الواقع. من بين 29 دورة عمل للأسواق في الولايات المتحدة منذ 1881 انتهى القليل منها بفقاعة، وفقا للبروفيسور راسل نابيير. لكن بينما كان لكل منها خصائصه، كان المحرك الأساس هو نفسه إلى حد كبير، قدرة المستثمرين على الاعتقاد بشكل مطلق في أمر يتضح دائما أنه مستحيل. أي أنه، بفضل بعض "عجائب" التكنولوجيا، ستبقى أرباح الشركات مرتفعة "ومن المحتمل أن ترتفع" إلى أجل غير محدود وأن أسعار الفائدة ستبقى منخفضة أيضا إلى أجل غير محدود.
لا يعتقد المستثمرون ذلك في معظم الدورات. يفترضون أنه الوضع الطبيعي الدوري - وأن النمو السريع للاقتصاد سيؤدي إلى قيود على القدرات ومن ثم إلى ارتفاع التضخم ومعدلات الفائدة، وهو أمر من شأنه أن يبطئ النمو الاقتصادي ويعوق أرباح الشركات - ويؤدي إلى خفض التقييمات. نحب أن نفكر في الأسهم على أنها أمور من كل الأنواع، حاليا، على سبيل المثال، يعتقد كثير من المستثمرين أنها في الأساس وسائل إشارة إلى فضيلة "شاهد الفقاعة التي تنهار الآن في أسهم الطاقة المتجددة".
لكن على المدى الطويل، فإن الأسهم لا تتعلق حقا بالمشاعر أو الاستعراض، إنها تتعلق بالقيمة الحالية الصافية لجميع تدفقات الدخل المستقبلية المخصومة مهما كان معدل الخصم في ذلك الوقت. هذا هو كل ما في الأمر. لذلك، يرتفع معدل الخصم، وتنخفض القيمة "عادة عندما يصل التضخم إلى 4 في المائة".
يمكن لفقاعة مناسبة عندئذ أن تتطور فقط إذا لم يفترض المستثمرون أنه الوضع الطبيعي الدوري لكن بدلا من ذلك يتمكنون من إقناع أنفسهم "ضد جميع التجارب التاريخية" أن من الممكن لبيئة ذات ربح مرتفع ومنخفضة التضخم أن تكون دائمة. دائما ما ينتهي هذا بشكل سيئ. فكر في الأعوام 1901، 1921، 1929، 1966، 2000، 2007، و2020 لمدة قصيرة ومن المحتمل الوقت الحالي.
السؤال الوحيد هو ما مدى السرعة التي تنتهي بها الأمور بشكل سيئ. يقول نبير في محاضراته إن الأمر الرئيس هنا هو أي جزء من المعادلة أخطأ فيه المستثمرون. إذا كان الاعتقاد أن أسعار الفائدة لن ترتفع أبدا، فإنك تميل للحصول على سوق منخفضة طويلة الأمد "منذ 1966، عندما كان من الصعب تخيل التضخم الذي حدث في أواخر السبعينيات". إذا كان الأمر متعلقا بشكل أكبر بالاعتقاد أن أرباح الشركات ستظل مرتفعة إلى الأبد، فإنها تميل لأن تكون أقصر وأكثر حدة "كان 2020 نموذجا كلاسيكيا صغيرا لهذا النوع من الانهيار".
لذلك ها نحن هنا. حيث كان التضخم في حده الأدنى منذ أعوام. وكانت أرباح الشركات الأمريكية عالية جدا ومتصاعدة منذ أعوام، سجلت ارتفاعا قياسيا آخر في الربع الثالث من 2021. وبالطبع، نتيجة لذلك، وصلت تقييمات سوق الأسهم الأمريكية إلى مستويات الفقاعة منذ بعض الوقت، بحلول نهاية العام الماضي كانت نسبة السعر إلى الأرباح المعدلة دوريا تقترب من نحو 40، أي أكثر من ضعف متوسطها على المدى الطويل. اعتقد المستثمرون مرة أخرى في كثير من الأمور المستحيلة - وهو أمر ربما بدأوا في إدراكه.
لذا إليكم السؤال، في أي جزء أخطأنا أكثر هذه المرة. هل هو سعر الخصم أم أرباح الشركات؟ يبدو معدل الخصم كأنه الخيار الواضح، على الرغم من أن ارتفاع أسعار الفائدة أثر بشكل واضح على هوامش الشركات أيضا.
جعلت العمالة الرخيصة والعولمة، منذ وقت طويل، من التضخم مجرد كابوس بعيد المنال للمستثمرين الأكبر سنا وغامضا للمستثمرين الأصغر سنا. وهكذا صدق معظمهم هراء البنوك المركزية في العام الماضي أن التضخم المتصاعد السريع الذي شهدوه كان عابرا. حتى أولئك الذين اعتقدوا أنه قد يستمر إلى ما بعد عيد الفصح، مثلا، لا يزالون يعتقدون أن البنوك المركزية ستؤجل رفع أسعار الفائدة.
لذا فإن حقيقة أن النمو المرتفع "نما الناتج المحلي الإجمالي للولايات المتحدة 6.9 في المائة في الربع الأخير من 2021" يمكنه أن يصطدم بالقيود المفروضة على القدرات ويوجد معدلات تضخم بدءا من السبعات، يتبين أنه صدمة مروعة - كما هي المؤشرات إلى أن البنوك المركزية قد تفعل شيئا حياله.
يقوم الاحتياطي الفيدرالي، تحت الضغط من التضخم نفسه وربما أيضا من استطلاعات الرأي التي تشير إلى أن التضخم المذكور لا يساعد الرئيس جو بايدن، الآن بتغيير نغمته "لم يعد عابرا". تقول شركة إيجون لإدارة الأصول إن هناك "احتمالا معقولا لسبع زيادات في معدلات الفائدة هذا العام، واحدة في كل اجتماع. أمور مدمرة للوهم.
هذا يترك المستثمرين مع قليل من الخيارات، طالما يتمسك الاحتياطي الفيدرالي بهذا الخط فلا ينبغي لهم تأكيد شراء الأسهم وهي رخيصة وبيعها عندما ترتفع - على الأقل عندما يتعلق الأمر بأكثر ممتلكاتهم تكلفة "يمكننا الجدال بشأن ما إذا كانت أشباه شركة بيلوتون التي انخفضت 80 في المائة في ستة أشهر، لا تزال مرتفعة الثمن أم لا". في أوقات التضخم، تبدأ القيمة اليوم في الظهور وكأنها قد تساوي أكثر من القيمة المحتملة غدا "طائر في اليد يساوي أكثر بكثير من قيمة السيارة الكهربائية الطائرة فوق الأحراش".
مع أخذ ذلك في الحسبان، تجدر الإشارة إلى أن مؤشر فاينانشيال تايمز 100، مع أسهمه ذات القيمة المعقولة والمدرة للدخل، يتفوق على مؤشر إس آند بي 500 - لدرجة أنه الآن على المسار الصحيح ليتفوق في الأداء على مدى 12 شهرا. وهذا أمر لم يفعله على مدى عام كامل منذ أيار (مايو) 2017. لكنه تحول أشك أن معظم طلاب التاريخ العملي للأسواق المالية كانوا مستعدين له.
