معدلات الفائدة المنخفضة في الخليج تعزز نمو سوق الصكوك

أصدرت شركة المركز المالي الكويتي "المركز" تقريراً أخيرا تناول نظرة عامة عن الربع الثاني من هذا العام، ومن خلال هذه النظرة، قدم "المركز" توقعاته الخاصة بفئات أصول متعددة مثل الأسهم، والدخل الثابت، والملكية الخاصة، والعقار.
وبالنسبة للأسهم، كان لدى التقرير نظرة حيادية تجاه هذه الفئة، وذلك بسبب ضعف الإيرادات المستمر إلى جانب ضعف السيولة. ومع ذلك، يرى التقرير في انخفاض التقلب المصاحب لبعض أنواع الاستقرار الاقتصادي الشامل، خاصة التضخم مؤشراً جيداً. أما بالنسبة لفئات الأصول الأخرى، فيبدو أن السندات أكثر الفئات إثارة للاهتمام في الوقت الراهن. وذكر التقرير أن السوق تنضح بعوائد سهلة، رغم المخاطر القائمة. ومع ذلك، يقول "المركز" إن السوق الثانوية لا تزال ضحلة. إلى جانب هذا، ساعدت تكلفة التمويل الرخيصة، واصطياد الصفقات الجذابة سوق الملكية الخاصة في دول التعاون، إلا أن السيولة باتت تشكل هاجساً وقلقاً. أما بالنسبة للنظرة المستقبلية لفئة العقار، فتبدو بحسب التقرير سلبية بسبب ضعف الطلب ووفرة العرض. ولاحظ التقرير أن البنوك ستبقى محجمة عن عمليات الإقراض لبعض الوقت.

أسواق الأسهم
ذكر تقرير" المركز" أن إجمالي إيرادات أسواق المال في دول مجلس التعاون للربع الأخير من العام الماضي تعرضت لخسارة بلغت 13 مليار دولار، مقابل أرباح بلغت 14 مليار دولار على الأساس السنوي. وتشير هذه الأرقام بالنسبة لعام 2008 ككل، إلى نمو سلبي بنسبة 39 في المائة. وأسهم كل من الانخفاض الحاد في إيرادات قطاع الخدمات المالية بسبب عمليات شطب الديون الضخمة والخسائر التي تحسب وفق طريقة المحاسبة على الأوراق الماليةMark to Market، وانخفاض إيرادات القطاع العقاري بسبب انخفاض السعر والطلب، وانخفاض إيرادات قطاع السلع بسبب انخفاض السعر والحجم على النمو الإجمالي للإيرادات، بالتأثير في نمو الإيرادات ككل. ومن بين دول التعاون كانت الكويت الأسوأ تأثراً بهذا الاتجاه، إذ انخفضت إيراداتها في 2008 بمعدل 96 في المائة.
ولاحقاً، من المتوقع أن تسجل قطر بعض مؤشرات انتعاش الإيرادات على الأساس الفصلي، إذ إن أغلب الإيرادات تأتي من السلع المدفوعة بالشركات، كما أن هناك تحسناً بسيطاً في أسعار السلع مقارنة بالربع الأخير من العام الماضي. أما السعودية، فتصنف عند درجة سلبية بالنسبة للإيرادات، إذ لا تزال القصة المرتبطة بالسلع في السعودية تشهد ضعفاً كبيراً. على سبيل المثال، كانت أرقام شركة سابك للربع الأول من هذا العام أسوأ مما هو متوقع، وبلغت خسائرها عن هذا الربع 0.26 مليار دولار، في حين انخفضت الأرباح التشغيلية 96 في المائة على الأساس السنوي. في غضون ذلك، ستستمر الضغوط ملازمة للقطاع المصرفي والعقاري، وبقية فئات القطاع المالي.
من ناحية أخرى، وعلى صعيد السيولة، شهد مستوى القيمة الكلية المتداولة انخفاضاً بنسبة 20 في المائة على الأساس الفصلي في الربع الأول من العام الجاري، وانخفاضاً بنسبة 63 في المائة على الأساس السنوي. وتصنف مستويات السيولة في دول المنطقة للربع الثاني من 2009 عند درجة سلبية، مع استمرار مواجهة العملاء صعوبة في الحصول على قروض. وفي هذا الصدد، تصنف الكويت وقطر عند درجة حيادية، وعلى الأساس الكلي للسيولة بالنسبة لدول التعاون عند درجة سلبية.
من ناحيتها، شهدت مستويات التقييم في دول التعاون موجة انخفاضات كبيرة. ويبدو أنه يمكن مقارنة مكرر الربحية وفق أرباح الأشهر الـ 12 الأخيرة لمعظم أسواق دول "التعاون" مع مكرر ربحية الأسواق الناشئة. وبسبب انخفاض مستويات الأسعار، يبدو عائد السهم في أسواق المنطقة جذاباً، إذ يبلغ متوسط ربحية السهم فيها 6.52 في المائة. وباستثناء الكويت والبحرين، فإن بقية أسواق دول المنطقة تصنف إيجابياً بالنسبة لمستويات التقييم، أما السعودية فتصنف حيادياً.
من جانب آخر، يقول التقرير إن مستويات المخاطر بحسب مؤشر"المركز" للتقلب تشهد موجة انخفاضات مقارنة بأعلى مستوياتها التاريخية التي شهدتها في تشرين الأول (أكتوبر) الماضي. وعلى صعيد دول "التعاون"، شهدت مستويات المخاطر انخفاضاً بنسبة 60 في المائة من أعلى مستوياتها في تشرين الأول (أكتوبر) من العام الماضي. وعلى الأساس الفصلي أيضاً، شهدت جميع أسواق المنطقة باستثناء السوق القطرية انخفاضاً في مستويات المخاطر، وتصدرت كل من عُمان والبحرين بقية الدول في هذا الجانب.
ويتوقع التقرير لمعظم الأسواق أن تشهد معدلات انخفاض كبيرة في معدل نمو الناتج المحلي الإجمالي مقارنة بعام 2008. ومع ذلك، هناك انخفاض كبير في المقابل في معدلات التضخم. إضافةً إلى ذلك، خفضت البنوك الخليجية المركزية باستثناء "القطري" من معدلات الفائدة لديها، في خطوة منها لتوفير حافز لاقتصاداتها. علاوة على ذلك، توفر الجهود الأخيرة المبذولة من قبل البنوك المركزية وصناديق الثروات السيادية كما في الكويت، قطر، الإمارات، والسعودية، سواء عبر تخفيض معدل الفائدة، أو الإعلان عن خطط تحفيز مالية، أو شراء أسهم في بنوك في الأسواق الثانوية دعماً لعدم انخفاض النمو الاقتصادي فيها.
إلى هذا، تصنف جميع دول التعاون باستثناء السعودية والبحرين عند درجة حيادية. في حين تصنف السعودية إيجابياًُ، والبحرين سلبياً على أساس السيناريو الاقتصادي الشامل.

الدخل الثابت
تبعاً للتقرير، ربما يقدم هذا العام فرصة لتغيرات كبيرة ونمو في سوق الصكوك، فالازدهار في السنوات الأخيرة عزز بيئة معدلات الفائدة المتزايدة، والهدف الرئيس من ذلك كان احتواء الضغوط التي فرضها شبح التضخم على اقتصادات دول "التعاون". ومع ذلك، أوقفت الأزمة المالية العالمية مسيرة هذا الازدهار، وبناء عليه باتت اقتصادات المنطقة تعمل على تخفيض معدلات الفائدة لديها بهدف دفع النمو الاقتصادي، وتحفيز الإنفاق. وعليه، يتوقع التقرير أن تجذب بيئة معدلات الفائدة المنخفضة تدفق مبيعات الصكوك على المديين القريب والمتوسط، خاصةً أن العوائد أصبحت أكثر جاذبية.
وكما هو متوقع لزيادة مساهمة الحكومات في سوق الديون الخليجية، أعلنت كل من قطر والإمارات عن برامج ديون ذات حجم كبير. ووجهت هذه المساهمة نحو سوق مقايضات العجز الائتماني، مع تقلص هوامش مقايضات العجز الائتماني السيادية لخمس سنوات في الشهر الماضي، بعد أن كانت قد اتسعت في أواخر العام الماضي وفي الشهرين الأول والثاني من هذا العام.
من جانبها، تعرضت قطر لأكبر انخفاض في هوامش مقايضات العجز الائتماني لخمس سنوات، التي وصلت إلى 250 نقطة أساس مقارنة بأكثر من 300 نقطة أساس وصلت إليها في شباط (فبراير) 2009.
أما بالنسبة لمتوسط العائد الحالي على ما يصنفه التقرير بالصكوك ذات العائد المرتفع، التي يبلغ العائد عليها أكثر من 20 في المائة، فيبلغ الآن 41.7 في المائة، أي أعلى أربع مرات من العوائد الحالية لما يصنفه التقرير بالصكوك ذات العوائد القوية باعتدال، التي تراوح عوائدها بين 5 و20 في المائة، التي وصل متوسطها في الربع الأول من هذا العام إلى 10 في المائة. أما متوسط العائد الحالي للصكوك المعتدلة كما يطلق عليها التقرير، التي يبلغ عائدها الحالي أقل من 5 في المائة، فقد وقف عند3.74 في المائة.
إلى هذا، تندرج أغلب الصكوك حسب تصنيف "المركز" ضمن شريحة "القوية باعتدال"، تليها الصكوك ذات العائد المرتفع، في حين أن عدداً صغيراً من الصكوك يندرج تحت قائمة "المعتدلة"، التي تشمل صكوك بنك أبوظبي الإسلامي، التي تصنف عند درجة عالية من قبل وكالتي التصنيف العالميتين "فيتش"، و"موديز".
على صعيد آخر، قد توفر عوائد النفط المتكدسة سنداً لحكومات دول التعاون في 2009، لكن استمرار انخفاض أسعار النفط على المدى الطويل، وما يليه مع ركود اقتصادي طويل، يجعل من المتوقع حدوث قفزة في إصدارات الصكوك السيادية مع محاولة دول "التعاون" التقدم بمشاريع البنية التحتية ذات الحجم الكبير، وقد تعرض أسعار النفط المنخفضة لعجز في الميزانية في بعض الحالات. وكانت كل من حكومتي قطر والإمارات قد أعلنتا عن برامج ديون من الحجم الكبير.
من جانبهم، وبعد تعرض ثرواتهم لضربات موجعة وانكماش في الربع الأخير من العام الماضي، أخذ المستثمرون في دول "التعاون" يتبعون طريقة الانتظار ومراقبة السوق قبل الإقدام على أي عملية استثمار، ومن المرجح بدرجة كبيرة أن يضع هؤلاء أموالهم في إصدارات مدعومة من الحكومة بدلاً من صكوك تصدرها شركات. ويرى التقرير أن المستثمرين في الوقت الحاضر يتجنبون بدرجة كبيرة الاستثمارات ذات المستوى العالي من المخاطر، لكن في الوقت ذاته يتوقع أن يرتفع الطلب في النصف الثاني من العام الجاري.
ويعتقد بعض المحللين أن تزداد إصدارات الصكوك في النصف الثاني من 2009 أكثر من الضعف، إذ تبلغ قيمة الصكوك التي من المتوقع إصدارها مستقبلاً نحو 39 مليار دولار، ويتوقع أن تصدر دول "التعاون" ثلثي هذه القيمة تقريباً. في حين يتنبأ محللون آخرون بألا تتجاوز قيمة الإصدارات العالمية ملياري دولار، لكن التقرير يستبعد حدوث مثل هذه النتيجة السلبية، غير أنه لا يتوقع في الوقت ذاته أن تصل مستويات قيمة إصدارات الصكوك هذا العام تلك التي شهدها عام 2007. كما يتوقع التقرير أن يبقى الربع الثاني من هذا العام راكداً، قبل أن يصعد في النصف الثاني.
#2#
الملكية الخاصة
تحتل شركات الملكية الخاصة مركزاً فريداً في هذا العام. ورغم ارتفاع نشاط جمع الأموال في العامين الماضيين، إذ بلغت قيمة الأموال المجموعة 6.4 مليار دولار في 2008، بعد أن كانت 5.8 مليار دولار في 2007، إلا أن النشاط الاستثماري أو توزيع رأس المال - خاصة في المنطقة ـ كان ضعيفاً ومنخفضاً، إذ بلغ انكماش عدد وحجم الاستثمارات 22 في المائة و31 في المائة على التوالي في 2008.
أما الأسواق المالية والاقتصادية فاتجهت حالياً نحو تقليص عمليات الاقتراض، في الوقت الذي تتعرض فيه حدود الائتمان إلى التقييد بشكل كبير، أما تمويل الصفقات فيعاني الشح.
وتتسابق من ناحيتها الحكومات الخليجية لضخ السيولة في اقتصاداتها، عبر دعم البنوك المحلية. ومع ذلك، لا يتوقع التقرير أن تجد هذه السيولة طريقاً نحو صفقات الملكية الخاصة على المدى القريب. ومن المتوقع أيضاً أن تعاني بيوت الملكية الخاصة ذات الشهرة والسجل الأقل انقطاع الحدود الائتمانية من المؤسسات المحلية والدولية، حتى تعود السيولة والثقة للنظام المالي العالمي.
وكان الانهيار المالي العالمي في أواخر العام الماضي قد نتجت عنه عمليات تقييم مخيبة لكثير من الشركات سواء المدرجة أو غير المدرجة، وقد تثبت عمليات التقييم هذه أنها أهداف استثمارية جاذبة لشركات الملكية الخاصة.
على صعيد آخر، ربما تكون شركات الملكية الخاصة قادرة على توفير التمويل اللازم للشركات التي شهدت انغلاق مصادر تمويلها التقليدية.
وحتى الآن تم تسجيل سبع صفقات في هذا القطاع في 2009، وهو مساو للفترة ذاتها من عام 2008، حيث تم تنفيذ عشر صفقات آنذاك. ويتوقع التقرير أن يشهد النشاط الاستثماري تصاعداً في النصف الثاني من هذا العام، مع توزيع شركات الملكية الخاصة لرأس المال على شركات ضعيفة التقييم.
وكان قد نتج عن الأزمة المالية العالمية جنوح المستثمرين عن الاستثمارات ذات المخاطر العالية على الصعيدين العالمي والمحلي. وبناء على ذلك، يتوقع التقرير أن يكون جمع المال صعباً هذا العام، إن لم يكن مستحيلاً، ففي الربع الأول من العام الماضي، تم إغلاق ثلاثة صناديق بقيمة 754 مليون دولار، في حين أن الفترة ذاتها من العام الجاري لم تشهد شيئاً.
من جانبها، باتت عمليات الاكتتاب العام النموذج المفضل لدى المستثمرين في منطقة دول "التعاون" والشرق الأوسط وشمال إفريقيا، بسبب ازدهار أسواق الأسهم في المنطقة.
ومع ذلك، لا يتوقع التقرير استمرار هذا النمط في 2009، إذ لا تزال أسواق الأسهم في المنطقة غير جاذبة لعمليات الاكتتاب العام، إضافة إلى تقييد السيولة التي تحد من قابلية نجاح مبيعات التداول.
يرى تقرير المركز أن سوق الاكتتابات اقترب من التوقف، إذ انخفضت قيمة عمليات الاكتتاب العام بنسبة 98 في المائة في الربع الأول من هذا العام إلى 99 مليون دولار مقابل أربعة مليارات دولار في الفترة ذاتها من 2008.

العقار
أسهم النمو الاقتصادي القوي وظروف السيولة في المنطقة في الماضي بإفراز حالة من زيادة العرض في السوق العقارية، إلى جانب حركة تصحيح كبيرة في توقعات الطلب، لكن فائض المعروض العقاري، إلى جانب الإحجام عن إقراض قطاع العقار والإنشاء المدفوع بانعدام الثقة في الصناعة أصابا السوق العقارية ككل في دول "التعاون" بالنمو السلبي العميق.
الكويت: سيتم إطلاق مشاريع إنشائية رئيسية تم استكمالها في الربع الأول من هذا العام مثل "مول 360" (للتجزئة)، ومدينة جابر الأحمد السكنية، وغيرها، في الأشهر المقبلة، وستضاف إلى جملة العروض العقارية الموجودة في السوق. وكان النشاط الاقتصادي المنخفض قد أثر في الإيجارات بشكل عام، وعلى مساحات المكاتب بشكل خاص، التي انخفضت من المعدل الوسطي لها وهو 15 دينارا للمتر المربع في الربع الثالث من 2008، إلى 8 و12 ديناراً للمتر المربع الواحد حالياً في مدينة الكويت بناء على موقع العقار. كذلك انخفضت قيمة العقارات في المناطق الممتازة والجيدة.
يتوقع التقرير أن تبدأ معدلات الإيجارات في الانخفاض في الربع الثالث من هذا العام، في حال سادت ظروف سوق الائتمان الحالية.

الإمارات: يبدي التقرير نظرة مستقبلية سلبية للسوق العقارية في الإمارات، بسبب استمرار تقلبات وعدم استقرار توقعات الطلب، خاصةً في دبي.
ونظراً إلى زيادة المعروض في دبي، من المتوقع أن يبقى الطلب مقيداً. ومن المرجح أن يتأجل إنشاء مشاريع عقارية قيمتها 80 مليار دولار تقريباً كان من المقرر استكمالها في الأشهر المقبلة. وكان قد استكمل إنشاء مشاريع عقارية قيمتها ستة مليارات دولار في الأشهر السابقة. أيضاً لا يزال التمويل مقيداً، مع تردد البنوك عن إقراض المطورين، رغم أن بعض البنوك عرضت إعادة تجديد عمليات إقراض رهون عقارية.

السعودية: رغم أن اعتماد المملكة الأقل على أعداد الوافدين أدى إلى توليد طلب داخلي أكثر استقراراً نتيجة النمو السكاني، إلا أن التوقعات الاقتصادية المنخفضة، والافتقار إلى سوق رهونات عقارية فاعل أبقيا نمو الطلب ضمن دائرة المراقبة والتدقيق بالنسبة للعقارات السكنية.

من جهة أخرى، من المتوقع استكمال مشاريع قيمتها مليارا دولار في غضون الأشهر المقبلة، أبرزها مشروع أبراج جدة، الذي تبلغ تكلفته 500 مليون دولار، ومشروع أبراج فندق الميريديان بتكلفة 450 مليون دولار، ومشروع القصر بتكلفة 350 مليون دولار. إلى هذا ينظر التقرير إلى قطاع العقارات في المملكة نظرة حيادية. ومع ذلك، يمكن لتمرير قانون الرهون العقارية أن يغير وجهات نظر السوق حيال توقعات الطلب، رغم أن توقيته لا يزال غير مؤكد، وتبدو الصناعة جاهزة لانتهاز الفرصة المتوافرة لحظة تمرير القانون، حتى في ظل السيناريو الحالي مع إعلان شركتي ريفكو وإنجاز الأخير.

قطر: سيدعم العرض العقاري المقبل المكون من 55 ألف وحدة تقريباً في غضون الأعوام الخمسة المقبلة المستوى الحالي لمتوسط القاطنين في كل وحدة، في حال بلغ نمو المعدل السكاني 5 في المائة أو أقل، لكن النمو السكاني الذي سيزيد معدله على 6 في المائة سيشكل ضغطاًَ على الإيجارات، وعلى العروض العقارية الخافتة في الماضي، وهدم المباني القديمة، وعلى الطلب المقيد حالياً الذي أبقى معدلات الشغور منخفضة جداً، ومن المتوقع أن تبقى كذلك على المدى القصير.