التوريق سينقذ السندات الإسلامية من الانتكاسة في حال تحريم الصكوك

راهنت أكبر مؤسسات التصنيف الائتماني على أن منتج التوريق (سند إسلامي مدعوم بالأصول مجاز من الفقهاء) سينقذ صناعة الصكوك الإسلامية الخليجية من أي انتكاسة قد تتعرض لها إذا أصدرت هيئة المحاسبة والمراجعة للمؤسسات المالية الإسلامية, المنتظر اجتماعها في شباط (فبراير), فتوى تحرم فيها صراحة استخدام التركيبة الهيكلية القائمة حاليا لصكوك المرابحة والمضاربة.
وترى "ستاندرد آند بوردز" أن سوق الصكوك الخليجية ستواصل نموها السريع في الأعوام المقبلة، خصوصا إذا تم الأخذ في الحسبان "الكم الهائل من مشاريع البنية التحتية التي سيتم تنفيذها في منطقة الخليج، والطلب العالي على المساكن وحاجة البنوك إلى الحصول على التمويل اللازم لهذه الموجودات على المدى الطويل، وسيحد من عدم قدرتها على السداد في مواعيد الاستحقاق".
وعلى الرغم من أن أزمة الصكوك قد اندلعت في الأشهر الأخيرة من العام الماضي, فقد أعلنت "ستاندارد" أن التمويل الإسلامي قد حقق اختراقاً آخر في عام 2007، حيث تجاوزت قيمة الموجودات الإسلامية حاجز الـ 500 مليار دولار للمرة الأولى.

في مايلي مزيداً من التفاصيل:

راهنت كبرى مؤسسات التصنيف الائتماني من خلال "الاقتصادية" أن منتج التوريق - سند إسلامي مدعوم بالأصول مجاز من الفقهاء- سينقذ صناعة الصكوك الإسلامية الخليجية من أي انتكاسة قد تتعرض لها إذا أصدرت هيئة المحاسبة والمراجعة للمؤسسات المالية الإسلامية, المنتظر اجتماعها في شباط (فبراير), فتوى تحرم فيها صراحة استخدام التركيبة الهيكلية القائمة حاليا لصكوك المرابحة و المضاربة.
وترى "ستاندرد آند بوردز" أن سوق الصكوك الخليجية ستواصل نموها السريع في الأعوام المقبلة، خصوصا إذا تم الأخذ في الاعتبار"الكم الهائل من مشاريع البنية التحتية التي سيتم تنفيذها في منطقة الخليج، والطلب العالي على المساكن وحاجة البنوك للحصول على التمويل اللازم لهذه الموجودات على المدى الطويل، وسيحد من عدم قدرتها على السداد في مواعيد الاستحقاق".
وعلى الرغم من أن أزمة الصكوك قد اندلعت في الأشهر الأخيرة من العام الماضي, فقد أعلنت "ستاندرد" أن التمويل الإسلامي قد حقق اختراقاً آخر في عام 2007، حيث تجاوزت قيمة الموجودات الإسلامية حاجز الـ 500 مليار دولار للمرة الأولى.
وقال الدكتور محمد دمق كبير المحللين الائتمانيين في "ستاندرد آند بوردز", "بما أن التوريق يقوم بشكل رئيس على قدرة التدفقات النقدية للموجودات الأساسية على سداد الجهات الدائنة، فمن المرجح بشكل كبير أن ينظر علماء الشريعة بإيجابية إلى هذه العمليات".
وفي السياق ذاته وفي ظل المعطيات الحالية للسوق, أكدت وكالة "موديز" في حديث مع "الاقتصادية", أنها تتوقع حدوت المزيد من عمليات الرهون العقارية الإسلامية و القائمة على التوريق في الخليج.
وقالت "موديز" على لسان كبار محلليها إنه من المتوقع حصول " انفجار في صناعة تمويل القروض السكنية" في المملكة، حيث تتوقع المؤسسة زيادة إصدارات السندات الإسلامية بضمان أصول في الخليج بدلا من نظيرتها غير المدعومة بالأصول.
وتنوي المملكة تفعيل قانون خاص للقروض السكنية مع أوائل عام 2008 ونظرا لأن الدور الحكومي في تمويل المساكن يعد محدودا، فإن القطاع الخاص ممثلا في البنوك والشركات العقارية بدأ يتمتع بميزة المحرك الأول لصناعة قروض التمويل السكنية في المملكة.

الاختلاف يقود إلى الابتكار
وكانت وكالة "فيتش رايتنجز" قد دقت ناقوس الخطر من إمكانية تعرض تدفقات الصكوك للاهتزاز في نظر المستثمرين حتى بعد التوصل إلى حل لها. وقال ريموند هيل, رئيس دائرة الأسواق الناشئة في "فيتش", "بصورة عامة إذا كانت اتفاقيات إعادة الشراء غير جائزة شرعاً فإن إصدار صكوك جديدة يرجح له أن يتباطأ على نحو كبير".
ومع هذا فقد يسهم اختلاف الآراء بين بعض علماء الشريعة حول تقيد بعض الصكوك بالمبادئ الشرعية في إحداث بعض الابتكارات في نظام التمويل الإسلامي. وهنا يعلق دمق على ذلك بقوله "وقد يكون هذا الاختلاف محفزاً لظهور الصكوك "المدعومة بموجودات" التي تؤدي في نهاية المطاف إلى تطور التوريق المتوافق مع أحكام الشريعة الإسلامية".

صكوك مدعومة وأخرى غير مدعومة
معلوم أن الجانب الأكبر حتى الآن من إصدارات الصكوك الخليجية هي صكوك منبثقة عن أصول غير مدعومة بالأصول، حيث يتولد العائد من الأصول محل العقد وذلك التزاما بحظر الشريعة الإسلامية للفائدة.
لكن حملة السندات يملكون حق الرجوع على المقترض فحسب لا على الأصول في حالة العجز عن السداد.
ويتمحور هذا النوع من الصكوك في قلب العاصفة التي شهدتها صناعة المالية الإسلامية في الفترة الأخيرة على أثر النقد الذي وجهه أحد كبار علماء الدين والذي طرح تساؤلات من قبل المراقبين فيما إذا كانت هذه الصناعة قد ضحت بالمبادئ الدينية لأجل النمو في وقت تنهال فيه الإيرادات النفطية الوفيرة على منطقة الشرق الأوسط.
وكان الشيخ محمد تقي عثماني رئيس المجلس الشرعي في هيئة المحاسبة والمراجعة للمؤسسات المالية الإسلامية أكد أن نحو 85 في المائة من الصكوك الصادرة في الخليج العربي ولا سيما صكوك "المضاربة" و "المرابحة" لا تلتزم على نحو تام بالأحكام الشرعية.
وقال مصرفيون إن أي فتوى من الهيئة تحرم صراحة اتفاقات إعادة الشراء قد تتسبب في انتكاسة خطيرة للصناعة. وأضافوا أنه في غياب اتفاق لإعادة الشراء بسعر محدد فإن عائد الصكوك سيعتمد على أداء الأصول محل العقد الأمر الذي قد يثني الجهات المصدرة والمستثمرين ممن يتطلعون إلى عائدات مستقرة عن شراء السندات.
تشير مؤسسات التصنيف الائتماني أن أزمة الصكوك الجارية ستقود إلى لفت انتباه المستثمرين إلى منتج التوريق أو (التمويل المهيكل) في وقت بدأت فيه قروض شراء العقارات السكنية تنمو بشكل كبير في منطقة الخليج، مع وجود حاجة واضحة إلى التمويل طويل المدى.
وهنا تقول "موديز" "في حالة السندات المدعومة بالأصول, بما في ذلك الصكوك، يملك حائز السند حق الرجوع على الأصول ما يجعل السندات أكثر إغراء ويقلل تكاليف الاقتراض. وترى "موديز" أن المال في الإسلام يستخدم لقياس قيمة الموجودات، وليست له قيمة في حد ذاته، وينبغي أن يستخدم في الحصول على الموجودات الملموسة، وسيخلق هذا مفهوم اقتسام الربح والخسارة، حيث يتم اقتسام المخاطر بين مزود رأس المال والجهة المسؤولة عن إدارته.

منتجات التوريق
وحول الموجودات التي يتم توريقها، ترى "ستاندرد آند بوردز" أن هناك إمكانية كبيرة للأوراق المالية المدعمة برهن المساكن.
وقال محمد دمق "لكننا شاهدنا مؤشرات على دخول منتجات أخرى إلى السوق كالأوراق المالية المدعومة بموجودات قائمة على قروض شراء السيارات". ويواصل من مقر إقامته في باريس "لا نتوقع حدوث المزيد من التنويع في الموجودات التي يتم توريقها فحسب، بل وفي الهيكليات المستخدمة، عندما تصبح السوق أكثر ألفة بأساليب التوريق".

سوق الرهن العقاري الإسلامية
ولتسليط الضوء على صناعة التمويل الإسكاني المتوافق مع الشريعة, تحدثت "الاقتصادية" مع فيصل حجازي محلل الشرق الأوسط والتمويل الإسلامي لدى "موديز" الذي يقول إن سوق الرهن العقاري في المملكة توجد لديها إمكانية كبيرة للنمو، على اعتبار أن تمويل القروض السكنية في المملكة لا يتجاوز 2 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي، مقابل 17 في المائة في ماليزيا مثلاً، و72 في المائة في بريطانيا.
ويتابع "وبالتالي فنحن نتوقع حدوت المزيد من عمليات الرهن العقاري الإسلامية والقائمة على التوريق وتفوقها على الأنواع الأخرى من الإصدارات، خصوصا في ضوء نمو الأصول وتشريعات جديدة تسمح للكثير من الشركات سريعة التوسع في المنطقة بالاقتراض بأسعار أقل".
وتعتبر "موديز" أن القروض السكنية من البنوك في المملكة متدنية نسبياً، حيث يتم تأمين معظم التمويل من صندوق التنمية العقارية.
وقال حجازي "بلغ إجمالي محفظة القروض السكنية الصادرة 87 مليار ريال في نهاية عام 2006، ومنذ عام 2002 أصدر الصندوق قروضاً جديدة قيمتها مليارا ريال سنوياً، وهو ربع حجم الطلبات الجديدة، مما نتج عنه قائمة انتظار لأصحاب الطلبات تصل الآن إلى عشر سنوات".

عقبات التوريق
في حين أن هناك إمكانية كبيرة للتوريق في منطقة الخليج، فإن هناك أيضاً بعض التحديات غير المتعلقة بمسألة التقيد بالأحكام الشرعية التي يمكن أن تعوق نموه بحسب "ستاندرد"، ذلك أن التقديرات التحليلية الرئيسة تجسد قدرة الجهة المصدرة على البقاء قادرة على توليد التدفق النقدي من الموجودات المورقة واحتمال تدخل الحكومات سلباً بشكل مباشر أو غير مباشر في عملية التمويل المهيكل. يقول دمق "إضافة إلى هذه المسائل القانونية المحددة، فإن المناخ القانوني ما زال غير مؤكد ولم يتعرض للاختبار بصورة كبيرة، وهناك مخاوف خاصة بشأن النقل القانوني للملكية والحجز على المرهون".

صناعة القروض السكنية في السعودية
ويتوقع خبراء أن تشهد سوق الإسكان في المملكة تحسناً كبيراً، وتبين معطيات السوق أن الطلب يفوق العرض. ففي قطاع أصحاب الدخل المتوسط فقط، هناك نقص يقدر بـ 50 ألف وحدة سكنية خلال الأعوام القليلة المقبلة. كما أن نسبة المواليد المرتفعة خلال السبعينيات مع ازدياد الهجرة من القرى والأرياف إلى المدن في المملكة نتج عنها وجود عدد كبير من الراغبين في شراء المساكن. كما أن هناك تغيرات في التوزيعات السكانية لتطوير المشاريع السكنية. ففي الماضي كان نحو 98 في المائة من المساكن هي من بناء الأفراد، و2 في المائة بنتها شركات المشاريع السكنية. وهذا الاتجاه العام في سبيله إلى التغيير، وذلك بالنظر إلى ارتفاع تكاليف الإنشاء ومواد البناء.
وتتوقع وكالة موديز حصول انفجار قريب لتمويل القروض السكنية الأمر الذي سيؤدي بدوره إلى إبرام صفقات التمويل الإسكاني المعروفة تقنيا بـ "السندات المدعومة بالقروض السكنية" RMBS في عام 2008.